“利未均而謀不齊者，有害於事。”
在併購交易中，買賣雙方往往站在不同的利益立場上：買方希望以最低價格獲取最大價值，而賣方則期待獲得更高的回報。然而，面對標的公司未來業績的不確定性，雙方估值難以達成共識，交易談判往往陷入僵局。此時，“Earn-out 條款”猶如一座利益橋樑，將雙方目標綁定在一起，既解決估值分歧，又激勵目標公司管理層，為併購後業績增長提供保障。
那麼，Earn-out 條款究竟如何設計才能確保交易雙方的利益最大化？又有哪些經典案例值得借鑒？今天，美國更好併購集團（Goheal）就帶你深入探討這一關鍵問題。
Earn-out 條款，簡單來說就是“先給一部分錢，剩下的看你表現”。它是一種基於標的公司未來業績表現來支付部分對價的機制，廣泛應用於估值分歧較大的併購交易中。
通常，Earn-out 結構包含三個核心要素：
1. 業績目標——以收入、利潤、GMV（商品交易總額）等關鍵指標作為衡量標準。
2. 支付方式——常見方式包括現金支付、股份支付或分階段支付。
3. 考核期限——通常設定 2-3 年考核期，以避免短期業績操縱。
這種機制不僅能降低買方風險，防止溢價收購，還能激勵賣方團隊積極推動公司發展，以獲取更高的對價。但設計不當的 Earn-out 條款也可能導致利益衝突，甚至引發法律糾紛。因此，合理的設計至關重要。
2016 年，聯絡互動斥資 17.7 億人民幣收購了美國電商平臺 Newegg 的控股權。由於 Newegg 業務受市場競爭影響較大，雙方對估值存在較大分歧，因此交易中特別設計了 2016-2018 年的 Earn-out 條款，具體內容包括：
業績考核標準：基於 GMV（商品交易總額）、EBITDA（息稅折舊攤銷前利潤）和稅前利潤 三大財務指標。
支付機制：Newegg 需在考核期內達到特定財務目標，聯絡互動才會分期支付剩餘對價。
激勵管理層：通過 Earn-out 條款綁定管理層利益，確保併購後團隊仍專注於公司業績增長。
效果： 這一條款有效降低了聯絡互動的交易風險，同時也促使 Newegg 管理層專注於業務增長，最終實現了雙贏局面。美國更好併購集團（Goheal）認為，該案例充分體現了 Earn-out 條款在跨境併購中的穩健性。
梅泰諾在收購 BBHI 時，採用了更為複雜的 Earn-out 機制，將 財務指標和外部市場指標 結合，形成混合式對賭條款，包括：
核心考核指標：除 EBITDA 之外，還引入了 市場佔有率和用戶增長率，確保目標公司在市場擴張中的可持續性。
多階段支付機制：對價支付被拆分成多個階段，以 滾動考核 的方式進行調整。
風控機制：在外部市場發生重大變化時，允許重新協商部分 Earn-out 條款，以降低極端情況帶來的損失。
效果： 這一設計不僅降低了梅泰諾的交易風險，還增強了交易靈活性，使得雙方在不確定性較高的市場環境下仍能找到利益平衡點。美國更好併購集團（Goheal）指出，該案例表明 Earn-out 條款並非“一刀切”，其靈活性是確保交易成功的關鍵。
雖然 Earn-out 條款是降低併購風險的利器，但如果設計不當，也可能帶來以下問題：
1. 業績操縱風險：賣方可能為了獲得 Earn-out 對價，採取短期行為操縱財務數據，損害長期利益。
應對策略： 設定合理的考核期，避免短期目標驅動；引入非財務指標（如市場佔有率、用戶增長）來綜合評估。
2. 管理層動力不足：如果 Earn-out 條款設計過於複雜或過於嚴苛，可能導致管理層喪失動力，甚至選擇離職。
應對策略： 設定合理的支付機制，如分階段支付+股權激勵，確保管理層與公司長期綁定。
3. 法律糾紛風險：如果條款不夠清晰，可能引發交易雙方的法律糾紛，導致交易後期執行困難。
應對策略： 在交易協議中明確數據核算方法、爭議解決機制，並設立仲裁條款，降低法律風險。
美國更好併購集團（Goheal）認為，優秀的 Earn-out 設計需要在風險控制、激勵機制和法律保障之間找到平衡點。以下三點建議可供企業借鑒：
1. 結合業務特點設定指標：不要僅依賴財務數據，可以引入 市場份額、技術研發、用戶增長 等非財務指標，以確保激勵機制的長期有效性。
2. 分階段支付，降低風險：通過 “逐步兌現” 的方式，減少買方一次性支付的資金壓力，同時也能促使目標公司持續改進經營業績。
3. 靈活調整條款，增強適應性：在市場環境發生重大變化時，預留調整 Earn-out 機制的空間，以提高交易成功率。
Earn-out 條款作為上市公司併購重組中的一項關鍵工具，既能解決交易雙方的估值分歧，又能提升併購後整合的成功率。然而，它的具體設計需要結合交易目標、市場環境和企業戰略來綜合考量。
那麼，在當前經濟環境下，你認為 Earn-out 條款還會有哪些新的發展趨勢？歡迎在評論區留言，與美國更好併購集團（Goheal）一起探討併購交易的更多可能性！
【關於Goheal】美國更好併購集團（Goheal），是一家專注於全球併購控股的領先投資控股公司，深耕上市公司控制權收購、上市公司併購重組及上市公司資本運作三大核心業務領域，憑藉深厚的專業實力和豐富經驗，為企業提供從併購到重組再到資本運作的全生命週期服務，旨在實現企業價值最大化與長期效益增長。
