“利未均而谋不齐者，有害于事。”
在并购交易中，买卖双方往往站在不同的利益立场上：买方希望以最低价格获取最大价值，而卖方则期待获得更高的回报。然而，面对标的公司未来业绩的不确定性，双方估值难以达成共识，交易谈判往往陷入僵局。此时，“Earn-out 条款”犹如一座利益桥梁，将双方目标绑定在一起，既解决估值分歧，又激励目标公司管理层，为并购后业绩增长提供保障。
那么，Earn-out 条款究竟如何设计才能确保交易双方的利益最大化？又有哪些经典案例值得借鉴？今天，美国更好并购集团（Goheal）就带你深入探讨这一关键问题。
Earn-out 条款，简单来说就是“先给一部分钱，剩下的看你表现”。它是一种基于标的公司未来业绩表现来支付部分对价的机制，广泛应用于估值分歧较大的并购交易中。
通常，Earn-out 结构包含三个核心要素：
1. 业绩目标——以收入、利润、GMV（商品交易总额）等关键指标作为衡量标准。
2. 支付方式——常见方式包括现金支付、股份支付或分阶段支付。
3. 考核期限——通常设定 2-3 年考核期，以避免短期业绩操纵。
这种机制不仅能降低买方风险，防止溢价收购，还能激励卖方团队积极推动公司发展，以获取更高的对价。但设计不当的 Earn-out 条款也可能导致利益冲突，甚至引发法律纠纷。因此，合理的设计至关重要。
2016 年，联络互动斥资 17.7 亿人民币收购了美国电商平台 Newegg 的控股权。由于 Newegg 业务受市场竞争影响较大，双方对估值存在较大分歧，因此交易中特别设计了 2016-2018 年的 Earn-out 条款，具体内容包括：
业绩考核标准：基于 GMV（商品交易总额）、EBITDA（息税折旧摊销前利润）和税前利润 三大财务指标。
支付机制：Newegg 需在考核期内达到特定财务目标，联络互动才会分期支付剩余对价。
激励管理层：通过 Earn-out 条款绑定管理层利益，确保并购后团队仍专注于公司业绩增长。
效果： 这一条款有效降低了联络互动的交易风险，同时也促使 Newegg 管理层专注于业务增长，最终实现了双赢局面。美国更好并购集团（Goheal）认为，该案例充分体现了 Earn-out 条款在跨境并购中的稳健性。
梅泰诺在收购 BBHI 时，采用了更为复杂的 Earn-out 机制，将 财务指标和外部市场指标 结合，形成混合式对赌条款，包括：
核心考核指标：除 EBITDA 之外，还引入了 市场占有率和用户增长率，确保目标公司在市场扩张中的可持续性。
多阶段支付机制：对价支付被拆分成多个阶段，以 滚动考核 的方式进行调整。
风控机制：在外部市场发生重大变化时，允许重新协商部分 Earn-out 条款，以降低极端情况带来的损失。
效果： 这一设计不仅降低了梅泰诺的交易风险，还增强了交易灵活性，使得双方在不确定性较高的市场环境下仍能找到利益平衡点。美国更好并购集团（Goheal）指出，该案例表明 Earn-out 条款并非“一刀切”，其灵活性是确保交易成功的关键。
虽然 Earn-out 条款是降低并购风险的利器，但如果设计不当，也可能带来以下问题：
1. 业绩操纵风险：卖方可能为了获得 Earn-out 对价，采取短期行为操纵财务数据，损害长期利益。
应对策略： 设定合理的考核期，避免短期目标驱动；引入非财务指标（如市场占有率、用户增长）来综合评估。
2. 管理层动力不足：如果 Earn-out 条款设计过于复杂或过于严苛，可能导致管理层丧失动力，甚至选择离职。
应对策略： 设定合理的支付机制，如分阶段支付+股权激励，确保管理层与公司长期绑定。
3. 法律纠纷风险：如果条款不够清晰，可能引发交易双方的法律纠纷，导致交易后期执行困难。
应对策略： 在交易协议中明确数据核算方法、争议解决机制，并设立仲裁条款，降低法律风险。
美国更好并购集团（Goheal）认为，优秀的 Earn-out 设计需要在风险控制、激励机制和法律保障之间找到平衡点。以下三点建议可供企业借鉴：
1. 结合业务特点设定指标：不要仅依赖财务数据，可以引入 市场份额、技术研发、用户增长 等非财务指标，以确保激励机制的长期有效性。
2. 分阶段支付，降低风险：通过 “逐步兑现” 的方式，减少买方一次性支付的资金压力，同时也能促使目标公司持续改进经营业绩。
3. 灵活调整条款，增强适应性：在市场环境发生重大变化时，预留调整 Earn-out 机制的空间，以提高交易成功率。
Earn-out 条款作为上市公司并购重组中的一项关键工具，既能解决交易双方的估值分歧，又能提升并购后整合的成功率。然而，它的具体设计需要结合交易目标、市场环境和企业战略来综合考量。
那么，在当前经济环境下，你认为 Earn-out 条款还会有哪些新的发展趋势？欢迎在评论区留言，与美国更好并购集团（Goheal）一起探讨并购交易的更多可能性！
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